专访郭小波：交易策略不是盈利的核心，交易思想才是！

郭小波

网名“行为资本”，美国特许金融分析师(CFA)持证人，中国人民大学经济学硕士，现兼任东北财经大学校外硕士导师、西南财经大学本科生行业导师。2012年开始交易期货，以程序化交易为主，拥有多套交易系统。

问题1、郭先生您好，感谢您在百忙之中与东航期货进行深入对话。距离上次与您对话已经过去三年多，在此期间，您对市场有什么新的看法和感悟？

郭小波：上次采访我记得是3年多以前，这三年，因为其他工作比较繁忙，对市场和交易关注相对少一点，新策略研究的也少一些。所以，新的看法说不上有什么，因为市场的规律永远不会变，变化的是一些客观的社会环境、经济、金融环境，自己主观的变化，主要是心态的变化，在市场越来越久，经历的越来越多，心态稳健了很多。

问题2、您以行为金融学的角度理解期货市场，认为应把技术分析、基本面分析和交易心理分析结合起来，它们不是孤立的。股票、商品、利率、房地产也不是简单孤立的市场。这句话如何理解？

郭小波：技术分析、基本面分析和交易心理，是所有交易者都每天会用到的层面，但很难将他们有效融合起来。这三年，我也一直在思考这个问题。今年因为疫情，我有时间看了《孙子兵法》，有一些感悟。我认为，技术分析、基本面分析和市场心理就相当于传统我们说的“天时、地利、人和”。比如，基本面，就是我们所处的宏观环境、经济金融环境、行业与公司环境等，最终可以形成“供给与需求”的研究结果，相当于“天时”；技术分析，就是我们进入市场的时机、买入价格等，我们要在一个有利的位置上，去买入一只股票或者一个期货合约，相当于“地利”；交易心理，就是我怎么想的、别人怎么想的、大多数人怎么想的，所有人的想法如果等同起来，就相当于“人和”。投资交易，如同行军打仗，需要整体谋划，孟子曰：“天时不如地利，地利不如人和”，也是我对交易的整体理解，也说明行为金融在交易过程中，为什么这么重要。举一个近期的例子，中美贸易战对市场的影响，2019年，每一次美国对中国科技进行限制的新闻，A股的反应是科技类股票大跌，因为大家觉得技术被封杀了，很多科技企业就活不下去了。而今年刚好相反，出现华为这样的极端事件，A股如芯片等科技股票，涨势反而非常好，因为大家觉得，你限制我的技术，我就要大力发展自己的基础科技，领头公司就有很多机会。所以，同一个事件，在基本面没有明显变化的情况下，仅仅因为人心理的因素，会导致市场出现截然不同的反应，这就是“人和”的重要所在。

我们去看一些宏观研究员、固定收益研究员，他们研究范围一般都会包括股票、商品、利率、房地产这几类市场，因为现代经济金融中的货币呈现了高度流动性，股票、商品、利率、房地产价格，受货币影响太大了，泛金融化了，他们之间的关联性，我觉得主要体现2个特征：一是总体货币供给量影响，如果货币供给变快，像今年M2增速一提高，各类资产价格整体就会提高；二是此消彼长的关系，我们每年都觉得经济很困难，但实际上，经济在不断发展，货币在不断增长，我们从跨市场角度来看，除非2008年全球金融危机这样的特定情况，至少最近10年，没有一年出现所有大类资产都下跌的情况，就是说通过宏观资产分类，每年都可以找到投资机会。以这5年为例，2015年股市、2016年商品、2016年到2018年房地产、2019年和2020年股市，都出现很多投资机会。

问题3、市场中很多投资者并不了解行为金融学，请您介绍一下行为金融学，它和传统金融学有何差别？

郭小波：行为金融相对比较难懂，因为它有很多心理学的成分在里面，这个学科兴起于上世纪70年代，它认为人是非完全理性的，它的出发点就颠覆了传统的金融学理论，认为金融市场的非理性行为，在价格变动中扮演了极其重要的角色，并且非理性行为会重复出现，导致金融市场价格动荡。隔一段时间，某个市场就会出现非理性繁荣和萧条，导致价格范围超出了价值应有的变动范围，从而出现了趋势，市场参与者非理性导致的繁荣和萧条都会超出应有的范围。有个非常有意思的现象，大家所知道的投资大师索罗斯，他早期是希望成为一名哲学家，后来从事了投资，他有一本非常深奥难懂的书，叫《金融炼金术》，他在上世纪70年代提出了“反身性”理论，大家有空可以认真去看，“反身性”理论就是讲价格如何影响心理，心理又如何影响价格，最终导致价格螺旋式上涨，这就是行为金融学，他提出这个理论和后来拿诺贝尔经济学奖的教授们，差不多在同一时间。

传统金融学，有个基本的假定，是基于经济学中关于理性人的假设，基于这个假定，将市场分为强有效市场、半强有效市场和弱有效市场三种类型，按照这个分类，我们什么都不用做，进行一些长期资产配置，买入指数就可以了，因为我们很难跑赢市场。这三个分类，将交易策略孤立起来看待，比如强有效市场理论认为所有策略（包括内幕交易）都无效，半强有效市场理论认为基本面分析、技术策略无效，弱有效市场理论认为技术策略无效。所以，我认为传统金融学是孤立的看待市场，可以指导我们去分析、研究市场，但是无法指导我们去做投资。

问题4、传统金融学认为人是理性的，而行为金融学认为人是非完全理性的。那么，投资者的非理性表现有哪些？

郭小波：有非常非常多行为，和自己的交易行为进行对照，基本都能框进去。我也见到很多人，频繁的犯下各种各样的错误，并且对自己的错误一无所知。列举一些常见的例子，比如“代表性偏差”，主要指以过去的经验直接去推断未来。“后见之明”，事后诸葛亮，结果发生之后才声称自己有先见之明，根据结果调整自己的意见。“确认偏差”，主要指看见并赞同与自己相同意见的投资决策，对不同的意见采取视而不见的态度。“易得依赖”，投资决策中，倾向于依靠已有的、容易获得的信息，而不是真正正确的信息。“损失厌恶”，不愿意面对损失，往往表现为对亏损的仓位不愿意止损，会长期持有，希望扭亏为盈。“过度自信”，对自己的投资预测过度自信，特别喜欢把对归因于自己，错的归因于别人。

问题5、作为行为金融学的拥簇者，您如何看待“人性的弱点”？在交易的过程中又会如何规避乃至利用“人性的弱点”？

郭小波：人性的弱点太多了，我觉得人一生到处都存在，并且永远都会存在。但换个角度考虑，没有人性的弱点，就没有金融市场这样的波动，也就没有投资交易的机会。在投资的时候，我觉得不怕有弱点，就怕不知道这是弱点。经常听到有人说“要不是因为某某情况，我就肯定赚了多少，结果反而亏了多少”，这就是没有认识到人性的弱点，因为你即使规避了上述提到的某种错误，后面还有无穷无尽的错误，阻碍你去成功。在交易的过程中利用“人性的弱点”，就是从众心理，会让趋势无限制增长下去，我们要抓住这种非理性的机会。规避“人性的弱点”，就是建立某些交易原则，并严格去遵守。程序化交易，就是在理性分析以后，设定策略，理性去执行，最后规避这些弱点。

问题6、您把自己比喻成潜伏捕食为主的大型捕食动物，而非追逐捕食者，这是为何？

郭小波：这个是我几年前访谈，偶尔想到的。我观察自己，也观察了市场上很多做的比较好的账户，除了极个别做高频交易的，账户净值增长基本是呈现阶梯状的。市场平静的时候，不利的情况可能会持续几个月，甚至1-2年，要保证账户比较平稳，确保不亏或者少亏。等机会来临时，能抓住投资机会，赚上一笔。大型捕食动物也是这样，很长一段时间都在休息，然后在捕猎一次。

问题7、据了解，您以程序化交易为主，也做以基本面分析为主的手动交易。一般来说，大部分投资者转为程序化交易后都会放弃手动交易，您为何仍坚持手动交易？

郭小波：我开始程序交易不是课本上学来的，也不是简单的测试出来的，而是自己基于行为金融，对市场理解以后，形成一种抽象的概念，然后把这个概念程序化。开始程序交易以后，我才学习了一些策略，看了一些方法论，发现自己的想法和别人是一致的，从100年前的杰西利弗莫尔到近代的索罗斯，以及前些年流行的海龟交易法则，他们的核心观念基本是一样的。程序只是一个工具，不是方法论。所以，我觉得方法论非常重要，我一直想把主观研究抽象出来，然后用抽象出来的2-3个要素去交易，这才是真正的突破和升华。这几年对一些经济、金融理论研究的比较少，空闲时间，看看孙子兵法，商业书籍，更多方面思考一些战略方面的问题，未来社会发展的问题，看看能否再突破。目前主观交易确实还很一般，如果打分的话，主观交易整体能得60分，研究分析能力80分，执行能力50分，比较不满意。

问题8、当前，您共有多少套交易系统，这些系统的核心和特点分别是什么？

郭小波：用的大概是4套系统。包括日内交易、中线交易、长线交易、套利交易。最早只有一个系统，发现不足，就增加了1个系统去弥补，然后又发现不足，又去增加。现在基本比较满意了，这3年多回撤比较小，感觉不同市场都可以适应。举一个简单的例子，多数人做趋势交易，趋势快结束的时候，就会有很大的回撤，怎么规避这个回撤，一般趋势末端，很多趋势交易者赚了很多钱，他反而加大仓位，所以趋势末端波动会变大，波动变大，套利机会其实就出现了，这个阶段就降低趋势交易，增加套利交易。我可以把这些策略，设定一些指标去观察，通过较为广泛的品种，成体系的整合起来，形成一个类似生态的体系。在行情不好的时候，可以持平或者不亏；在行情好的时候，可以顺利的抓住机会。

问题9、资料显示，日内短线和中长线您皆涉及，其中股指期货以日内短线为主，其它品种您以中长线为主，您为何这样分配来做？对于股指期货，尽管目前有所松绑，但相较于其它商品品种，交易成本仍旧较高，您仍选择交易它的原因是什么？在您看来，中长线交易的优点又有哪些？

郭小波：金融投资还是要看背后的实体，股指期货背后是几十万亿的实体股票市场。中国股票市场越来越庞大，现在全球排名第二，股指期货背后隐藏的实体太庞大，肯定是交易的重点，我早期就重点做股指日内交易。但是A股越来越成熟，大起大落的情况越来越少，日内交易获利越来越困难，虽然股指日内交易还有一定比例，其实比例一直在下降。

中长线交易交易，相对短线交易，不容易赚快钱。做中长线交易，需要市场出现大的趋势，全球经济增速越来越慢，商品需求也在降低，所以这几年商品波动小了很多，但今年因为疫情，商品出现了较大的涨幅或者跌幅，明年还会吗，我觉得可能性很大，今年3、4月份，美联储单月基础货币增加了50%，对金融市场影响太大了，未来1-2年都会大波动。中长线交易有个很大的优势，就是交易成本很低，并且策略不容易失效。很多新人，不管是做程序交易还是主观交易，为追逐高利润，都喜欢做短线交易，但长远来看，我还是喜欢中长线交易。

问题10、您也做套利交易，请问传统金融学和行为金融学对于套利的理解有何区别？

郭小波：我认为趋势交易和套利交易的理论基础是不一样的。传统金融学认为市场是有效的，价格会回归价值，长期来看这是对的，但价格回归价值的路径会千奇百怪，时间也可能超出我们的想象。做套利就是等待价格回归价值，需要很长的投资期限，也需要忍受各种回归路径，要加大亏损容忍度。行为金融学认为人是情绪化的、不理性的，价格会很长时间错误，价格会偏离价值，基于这种假定，就可以趋势交易。

问题11、在您的套利运作体系中，您是如何识别套利机会的？如何制定和执行套利方案？就您看来最近有哪些套利机会？

郭小波：我根据商品之间的产业链上下游、替代品等关系，建立了一些跨品种套利的曲线，定期进行跟踪，发现出现异常的价差情况，会去查看是否有一些客观的原因、原因是否是短期的，然后会选择在合适的时间，等待市场逐渐平静的时候，进行套利。最近价差变化其实很大，套利的机会比较多，比如天然橡胶和20号橡胶，焦炭和焦煤，豆油和菜油等等，都出现了比较大的价差波动，有些因素是短期的，有些因素是长期的，而有些因素纯是价格波动导致的。

问题12、您也有参与股票交易，就您看来，A股目前处在怎样的阶段或状态？未来看涨还是看跌？

郭小波：现在A股的货币金融属性比较强，2018年金融去杠杆下跌一年，2019年开始复苏，2020年受疫情影响，但是股市表现反而比较好，我觉得关键还是货币增速较快。2021年，我判断，A股机会不是太大，从宏观层面，经济开始复苏，但是货币会收紧，而A股正是由货币驱动；从行业层面，前期信息、医药、白酒、消费品已经历一轮强上涨，近期汽车、商品等周期行业补涨，目前A股除了银行外，估值都不低，所以明年我持谨慎态度。

问题13、提到股票，就不得不谈选股逻辑。要从众多的股票中选出优质的股票很难，您的选股标准和逻辑是怎么样的？

郭小波：股票和商品期货投资本质有所不同，除非企业倒闭，股票是没有到期期限的，所以投资股票是投资未来，要考虑它未来1-10年的发展。商品期货都有到期日，其实是投资现在，只要考虑它未来1个月到6个月供需关系，判断价格走势。因为股票是投资未来，加上种类繁多，确实选股比较困难，我一般是自上而下的策略，选择未来1-5年较好的行业，然后建立一些量化指标，选择出估值较低、增速较快、交易量适中没有被热炒的股票，然后按照季度到半年的周期去投资。

问题14、外盘外汇您也有涉及，今年以来，持续蔓延的疫情，以及纷繁复杂的国际形势，使得外围市场的波动非常剧烈，您的交易是否有受到影响？采取了哪些应对措施？

郭小波：外围市场波动确实影响很大，今年原油、美股波动都很大，我也受到一些不利影响，我还记得当时是3月份，面对不利的局面，一般会精神压力比较大，这个时候采取的措施就是停止外盘交易，所以亏损非常有限。

问题15、交易至今您的资金增长情况如何？您怎么看待这样的成绩？当前，在您所涉及的金融市场中，哪个市场分配的资金占比最大？

郭小波：从2012年交易至今，我的收益大概在40倍左右，这是按照投资领域非常严格的方式计算的，就是每个月收益率=月收益额/月初总资金，然后计算复利，过去这些年年化收益约50%左右。2012-2017年波动较大，当时资金量小、策略不够，算是打基础。2017-2020年，4类策略更加丰富，并且互补，仓位也降低了，波动变小了，但2017-2019收益率降低了，今年因为客观原因，市场波动很大，所以收益较高。预计未来不会有这么高收益。目前，还是国内期货分配资金多一些，因为做了9年，模式很成熟了。

问题16、您从交易第一天开始，就坚持按月统计曲线，请问，坚持按月统计对交易来说有哪些优点？您保持这个习惯的原因是什么？

郭小波：最开始，我也是按天统计，一是觉得太累，二是觉得目标太短视。后来改成按月统计，不太关注短期的盈亏，还有个好处，就是收益率统计非常客观，我知道每个月金融投资的总资金，然后知道当月收益，就可以非常标准化的计算收益率。统计这么多年，定期回看过去，也算自审、自醒。

问题17、您早期的最大回撤一度接近40%，请问这个回撤是如何造成的？此后，您在风险控制上，有着什么原则？

郭小波：投资将近9年，我印象中，有两次较大回撤，第一次是2013年，当时刚交易满1年，第一年大概有5倍收益，还参加了期货日报比赛，在程序化第一名呆了很长一段时间，单品种、单策略、高杠杆，遇上当年光大股指期货事件，出现了40%的回撤。第二次，大概是2017年，因为经历了2016年供给侧改革导致的黑色系商品牛市，自己的仓位比较高，策略没有那么分散，也出现了超过30%的回撤。2017年时，我降低了自己的投资收益目标，把投资期限拉长了，降低了头寸，形成了4类互补的策略，自然就降低了回撤。2017年以后，我的最大回撤应该不到20%。

问题18、您总结了九个投资的基本原则，其中不少原则在上一次采访中均有提到。其中一个原则是交易审视，用行为金融观点，审视自己和他人的投资行为，查找不足。请问，您是怎么运用行为金融观点审视自己和他人的投资行为？这里能举例子说明吗？

郭小波：审视不足，这个非常重要。很多时候，投资失败，都是因为自己心理的不足，举几个例子，比如，有句老话，投资领域常说“截断亏损，让利润奔跑”，但是早期交易中，打开我的账户，一般亏损的会长期持有，盈利的会快速卖掉。这个符合“行为金融学”的偏差，就是“损失厌恶”，可以用数学方式证明，同等损失给带来的痛苦，要高于同等盈利带来的快乐。在举一个例子，我看一些人研究股票，晚上看国际新闻判断走势，早上看大盘走势感觉走势，中午去论坛研究内幕消息判断走势，下午又去看几个量化技术指标研究走势，我把他叫半个政治学家、半个心理学家、半个阴谋论家、半个物理学家，这就是典型的“代表性偏差”，在某个已经被证明的事实上，选择某个代表信息，去推断未来。学完那么多行为金融观点，你会发现很多问题，放到正常人的身上，是很难避免的，唯一可能，就是建立一个相对客观、独立的投资体系。

问题19、您是金融专业出身的投资者，具备扎实的金融理论基础。做了这么多年的交易，相信您也接触了一些并非科班出身，自学摸索的投资者。就您看来，金融科班出身和“野路子”自学摸索的投资者在股票、期货交易上有多大差别？

郭小波：我也半路出家，大学学的是工科，研究生学的理论经济学，后来考完CFA才掌握了金融务实知识，至于做投资、做策略、搞量化，也完全是自学。搞量化策略，计算机基础就是大学一门C语言课程，后来早忘光了，后来一边看论坛一边编程。做量化交易，完全不知道是什么，软件也不知道怎么用，但是大学时候玩网游，我会编脚本，24小时用外挂挂机升级，我当时一琢磨，应该和量化交易差不多，2012年，我摸索了几天，就实盘上手了。所以我在投资领域，也算是“野路子”。科班出身，有理论基础，如果毕业去了一个投资机构，一般也是在研究岗位或者交易岗位，然然慢慢成长为投资经理，很多人成为投资经理、基金经理，不是因为他有多牛，而是公司平台给了他机会。现在来看，只要自己足够努力，克服困难，也可以做的很好。我毕业时也想去投资机构，赶上08年金融危机，面试了一圈，都没有招聘计划，最后去了其他金融机构。但是我一直没有放弃，不断的摸索，目前我可以独立掌握宏观分析、策略研究、量化编程、风险控制，虽然比较辛苦，但能每年有一些收益，可以帮助家庭，还是挺开心的。如果我在大投资机构工作的话，各种合规限制、专业分工，可能做不到现在的收益率。

问题20、对于并非科班的普通投资者，他们在交易金融衍生品时，您有哪些建议？应该注意哪些方面？

郭小波：科班并非是必要因素，只要愿意花大力气去研究，都是可以成功的。我认识很多期货交易很好的朋友，都是理工科出生，相反，学经济金融的，除非在机构做投资，自己单独交易的，很少遇到做的好的。如果要说注意的话，没有一点金融理论的，非常容易相信某一个方面，比如，觉得编一个策略，测试的结果就是未来，看不到测试结果背后的原因，也看不到风险。忽略了各类风险，这是非常危险的，你做的再好，再多的翻倍收益，一次亏损80%，一切就白干了。

问题21、近两年来，监管层对期货市场的创新非常多，例如上市品种不断丰富，您觉得期货市场还有哪些方面需要创新？您希望未来期货市场往哪方向发展？

郭小波：近年来，创新确实比较多，各种品种不断增加，还增加了很多期权交易。金融创新还是要遵从服务实体经济，有实体资金的支撑，才能发展更加长远，否则都是投机资金，市场很快会走向衰落。期货市场的品种越来越多，尤其一些化工品，我也不太了解它到底是什么、用途是什么、供需怎么样，要逐步去了解，才会纳入交易中来。未来期货市场，比较好的结构，是实体资金为主，机构资金用作资产配置，少量个人资金、高频资金提高交易量，提供流动性。

问题22、您参与了东航金融蓝海密剑实盘大赛，并取得了不错的成绩。请问您参与大赛的初衷是什么？就您看来，参加实盘比赛对投资者个人来说有什么有利的方面？

郭小波：最早可能是想参加比赛，出出名，认识认识高手。但是参加几年以后，我也不太关注比赛本事了，就在在网站挂着，偶尔去看看。现在觉得，比赛可以提供一个客观、公正的统计和评价，和优秀的交易员进行对比，审视自己的不足。我也观察了，参加比赛，年景好的时候，我的排名都在前1%，年景差的时候，一般也在前30%，但是拉长到5-8年期限来看的话，我一般排名都在前1%，这也符合自己的定位。期货比赛，报一次名，主办方可以替我们长期统计，看看那些品种收益情况如何，交易频率如何，是非常有必要的。有些朋友可能投资了很多年，都不知道自己的盈亏原因。当然，有些人会担心参赛导致交易数据泄露、策略泄露，这个我从来没有担心过，交易策略不是盈利的核心，交易思想才是。

问题23、您未来仍然会继续参赛吗？对大赛有什么建议和期许？

郭小波：我会继续参加比赛。对比赛的期望，希望忽略比赛本身，把比赛当成一个长期的赛跑。

问题24、最后，请您谈谈未来2-3年，您在交易上您有着什么规划？

郭小波：未来2-3年，计划还是按照目前的模式，进行量化交易。如果因为收益的原因，资金量进一步扩大的话，我会进一步拉长投资期限、降低投资杠杆，同时，多尝试进行股票的量化选股投资，确保投资收益能够更加稳健。